中信建投花开花谢之八再论精神胜利法的失败计划

中信建投：花开花谢之八 再论精神胜利法的失败 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

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农行IPO询价从传说中的元，回落到真实的2.68元上证指数大跌108点，原因不明政府托市幻想落空，精神胜利法再一次失败不存二次政策剥离不良资产的制度红利第八部分：再论精神胜利法的失败上一篇《花开花谢之七：精神胜利法的失败》中，我们表明了一个朴素的观点：奢望于人民币升值重演资产重估的好戏与朝鲜队的精神胜利法并无二致。一周过后，一语成谶，基于升值而进行配置的航空、造纸板块等创出新低，精神胜利法初步失败。

对于要重估的资产来讲，升值是喜从天降，是天外飞仙，结局是飞蛾扑火。

近期，基于因农行上市而进行的所谓政府托市进行资产配置，也属于精神胜利法。除此之外，还有很多的精神胜利法影响到我们正确的资产配置。这包括：对二次刺激的幻想、对不良资产二次置换的幻想、对房地产紧缩二次放松的幻想、对二次探底不可能有的幻想、对保障性住房的幻想，等等，等等还有很多很多。

现在看来，我们前期所写的“花开花谢之不存在二次刺激的制度红利”其实就是在提醒大家不要再用精神胜利法来指导投资了。

雷霆一直牢牢掌控场上局势 一、分析师的精神胜利法对上述所谓的“二”的不同看法，并不都是精神胜利法，这大多是对客观事实的一些不同看法。有一种精神胜利法则是由于主观原因导致的，这是一种可怕的事情。

精神胜利法不独存在于投资者身上，分析师也用精神胜利法来鼓励自己。

虽然，我们指出了资本市场低迷是个常态，其实资本市场低迷并不是我们所喜欢的。说句最掏心的话：这样的态势持续三个月，大家短则担心年底的奖金，长则要考虑职业的选择了。但是在事实面前，职业的感又使得我们必须描述一种客观的事实，这就要求作为分析师的我们不能用精神胜利法来指导工作。

从这个意义上讲，我们前期提出的“低头拉车不如抬头看路”同样适用于分析师的工作。越来越明确的事实表明，中国正处于一个十字路口，旧有的以增长为唯一宏观背景的分析已经难以适应这个变化的时代。不正视这个事实，老生常谈的逻辑就是典型的精神胜利法，这是对投资者的不负。

根据我们的分析，在中国走向成熟之后，分配重要性将会大大提升。这一制度背景将成为宏观分析不得不面对的事实，这意味着不一定要放弃，但至少要完善自己的研究逻辑才会改变这种精神胜利法可能造成的失误。

放弃精神胜利法要从自我做起，我们做的《寻找中国成长的逻辑——从罗斯托到奥尔森》就是对结构主义经济学理论体系的完善与延伸，也是用行动来践行上述理念。

二、政策性托市是精神胜利法——从以虚彰实到以虚补实根据我们的理解，产生精神胜利的区域还有很多，比如，对农行上市之前政府托市的传言也是在自我激励。

从农行询价的理性回归，可以看出，政府不会再托市了，精神胜利法又失败了。

在资本市场逐步向危机之前的状态靠拢的大背景下，市场又在寄希望于政策托市。我们认为这也可以划归为精神胜利法。基本的道理是这样的：

2009年政府对资本市场的态度是以虚彰实。在实体经济难以迅速恢复的背景下，资本市场的恢复可以鼓励大家的信心。

2009年中国政府对资本市场的态度是以虚补实。中国经济的恢复标志是实业营利能力的恢复，在以银行为代表的虚拟资本的收益率明显高于实业的收益率时，以虚补实并不是什么过分的要求。

在年初的报告《趋升消费对冲投资波动》中我们提出，中国经济的恢复需要金融资本向产业资本让利，让利的前提是二者的净资产收益率背离。银行净资产收益率自2005年后持续保持在15%以上的水平上，国有企业的净资产收益率2007年达到高点，2008年12月急剧下降，2009年8月收益率仅为6.8%，远低于2008年、2007年同期8.9%、9.08%的水平。

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