东北证券主题靠盈利还是靠估值了

东北证券：主题靠盈利还是靠估值 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告摘要：

主题跟某些热点相联系以及短期内股价大幅波动等特征，使得投资者有一种印象，即主题的上涨主要依赖于投机行为，通过估值的大幅提升来实现股价大涨。

盈利是主题上涨的核心驱动要素：

鉴于此，我们对主题股价上涨到底是靠估值还是靠盈利进行验证。结论是，主题上涨过程中，估值提升的贡献要大于盈利的改善；通过分析涨幅最大主题、回撤最小主题乃至所有估值数据可得的50个主题，都是得到估值提升对主题股价上涨的贡献要大于盈利这样的结论（估值/盈利贡献比小于1的概率在三种情境下都20%以下）。

这给我们一个错觉：在主题股价上涨的过程中，估值提升相比盈利改善更重要，但事实上，股价涨幅小的主题，估值提升对股价贡献更大；我们倾向于认为，盈利才是主题股价上涨的核心驱动因素，因为两者存在明显且稳定的正相关关系，即盈利能持续改善的主题，股价往往会有较好的表现，相反，股价则难以表现出色。因此，与行业研究、公司研究一样，主题研究的任务也是紧紧把握盈利这个核心变量。

既然盈利倍数与股价倍数中长期正相关性较强，我们将今年年初以来，盈利改善最为明显的10个主题整理出来，包括互联营销、络安全、养老、机器人等，建议重点跟踪。

在08年北京奥运会和之前的其它奥运会 破解主题估值迷局：

在我们的认识中，盈利的持续改善，有利于市场给予更高的估值（戴维斯双击）；股价的上涨，在盈利不变的情况下，估值应该同比例向上提升；但估值和盈利、股价都呈现负相关的关系，我们称为主题估值迷局。

我们认为，造成这种现象的原因可能是股价的滞涨等。所谓股价的滞涨，是指主题股价与盈利倍数存在正相关的关系，但并非线性的，随着盈利倍数的提升，对股价上涨的边际拉升作用逐渐降低，这时盈利改善估值反而回落。

回撤小不是主题投资的主要目标：

最后，值得一提的是，对于回撤最小的主题，我们发现，它们的盈利倍数整体偏小，且这些主题股价倍数也偏小，它们回撤小，很可能是因为主题业绩没有兑现，长期缺乏市场关注，已经充分调整，一定程度上是跌无可跌，因而，回撤小不应该作为主题投资的主要目标。

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