行业广发证券全球贸易无忧资产风格切换

广发证券：全球贸易无忧 资产风格切换 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告摘要：

2月海外权益资产反复调整，市场在担心什么？暂时不像是对经济衰退和流动性的担忧。2月至今海外股市的两度调整均为发达经济体股市领跌；而历次的全球经济衰退都是新兴市场表现更为逊色。此外，由TED利差评估，全球美元流动性也并不紧张。

因此，此轮海外市场调整并非基于对经济衰退风险和流动性的担忧。

通胀回升、FED加息提速预期及贸易保护或为市场调整的主因。

第一、担忧通胀。我们曾在报告《超预期非农、利率及市场的risk-off情绪》中指出，2月初海外市场调整是由于短期通胀资产的上行斜率过陡，导致市场暂时陷入“商品上涨长端美债收益率上行加速约束美股估值打压市场风险偏好”逻辑。

第二、担忧联储加息提速。年初以来短端美债收益率与基准利率差值继续攀升，可见海外投资者在上修通胀预期的同时也同时给出了美联储加息提速的预判，或为海外市场调整的另一背景。

第三、担忧贸易保护。一方面，特朗普政府执意实施贸易保护增加了不确定性，回避风险资产成为一种选择；另一方面，上调进口商品关税意味着进口国的输入型通胀和出口国的外需疲软风险，进一步拖累了海外权益市场。

通胀回升，FED一定会提速加息吗？不必然。

美联储货币政策目标是核心PCE，而非CPI，二者口径差异很大，前者对能源价格及输入型通胀的敏感度极低。我们认为今年CPI口径通胀回升的主因来自原油和输入型通胀等因素，因此核心PCE大幅北京迎来今冬首场降雪。根据市政市容委消息走高并明显过2日本SCEJ宣布%的概率偏低，维持年内美联储加息不超过3次的预判。

美国贸易保护措施的经济层面影响或有限，动机或为赢得中期选举。

美国贸易逆差扩张或为大概率，但幅度或有限。美国经济增速仍处上升期，消费、投资需求的增加大概率带来逆差扩张。但鉴于原油对外依赖度显著下降，美国贸易逆差大幅扩张的风险并不高。

过度贸易保护代价极高。美国曾在30年代和年代实施过两次较大规模的贸易保护措施，均付出了极高的经济成本。美国的对外贸易政策往往针对贸易逆差占GDP比重的变化实施，该指标大幅扩张风险有限的背景下，美国大概率不会承受巨大经济成本推动贸易保护措施。

目前的贸易保护措施影响有限。对美国商品贸易逆差贡献较大的部门是机械及运输设备和杂项制品，但目前美国增加关税和计划增加关税的商品则来自其它商品部门，表明贸易保护的象征性意义更浓，动机或为赢得中期选举，对全球贸易形势影响有限。

通胀回升，全球资产风格已然切换。

目前海外权益市场可能已经接近最差预期阶段。随着FED加息次数重回合理预期水平、贸易保护影响消退，海外市场风险偏好有望逐步稳定。此外，全球通胀回升、经济逐步过热背景下新兴市场大概率持续领跑，科技股可能不再是最佳投资标的。

核心假设风险：（1）美国贸易保护主义措施超预期；（2）美联储加息次数超预期；（3）全球经济增长及通胀水平不及预期。

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