中银国际结构问题周期化吧

中银国际：结构问题周期化 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

2012年下半年A股市场投资策略结构失衡、模式缺位、增长潜力下降，这些中国经济面临的长期问题正在削弱周期性复苏的动力。我们认为下半年中国经济仍将陷于周期性的衰退之中无法复苏，且2009年所出现的资本市场与经济走势之间的严重背离很难在今年下半年再次出现。与之相应，A股市场可能将继续探底。但由于流动性环境的明显改善，我们认为今年下半年市场可能不会重复2011年下半年单边下行的走势，在底部逐步降低的过程中，结构性、阶段性的机会或许可以把握。但驱动反弹的主要动力并不在于经济基本面的恢复，而在于以货币供给、信贷结构等指标为代表的流动性环境。综合经济走势与流动性环境，我们认为 季度市场将受到企业盈利持续下滑的巨大压力，而4季度出现反弹的概率可能更大。我们认为坐等拐点的出现可能面临很大的风险。周期性行业盈利拐点还很难看到，而且即使有所扰动，其持续性如何令人担忧。与之相反，趋势性高盈利的公司在流动性较为正面的环境下可能具有进一步提高估值的空间，强者恒强可能是目前环境下资本市场的一个重要风格特点。

外部失衡被强行扭转后，中国经济内部失衡尤为明显。结构失衡降低了私人部门投资对利率的敏感性，同时库存的周期性波动也趋于弱化，因而推动经济周期性恢复的内生动力显著不足。外需不振的环境下，发展型经济体对主动增加投资对冲出口下滑具有很强的路径依赖。

其中招收公办生90人。　　而今年该校的小升初考试报名人数依然热度不减 对于2010年以后的经济政策，我们认为其内生属性明显加大。或者说政策从2009年的危机处理方式转为更倾向于在一定的框架下平滑经济周期性波动。在这样的环境下，经济政策本身只是一个顺势而为的中间变量。具体的说，在通胀压力减轻、房地产价格回落的环境下，政策托举经济增长速度的努力是可以预见的。但这种努力很难启动新的周期。

A股非金融类上市公司利润总额在经历了11年4季度和12年1季度两个季度的大幅回落之后，今年2季度并没有停止衰退的脚步。始自去年2季度的企业盈利调整周期仍在延续。我们预计今年上半年，A股非金融类上市公司的收入增速将从去年的2 . %下滑至8.4%，利润总额增速从7.6%下滑至-12.6%，基本宣告了全年盈利增速难以转正的趋势。

我们认为，上半年市场最大的亮点在于流动性紧张状况的缓解；通胀的持续回落可能继续为下半年的流动性环境提供支撑。当然这种流动性环境的改善是一种周期性现象，政策的放松和传导的失效可能继续将流动性挤压在金融体系内。而从长期看，货币供应的整个体系都在发生改变，流动性给资本市场估值带来的压力将大于支撑。

下半年我们看好消费相关的食品饮料、医药、餐饮旅游、消费电子，以及同样周期性较低的节能环保行业。我们对周期性行业整体持较为谨慎的态度，对上游产品尤为悲观。但我们认为地产和保险有望超越周期性行业的整体表现。